La crisis crediticia y la verdadera historia detrás del colapso de AIG
(En la 2ª parte de esta investigación en tres capítulos sobre la crisis crediticia, Shah Gilani nos muestra cómo American International Group, una empresa perfectamente solvente que sobrevivió durante 89 años, fue destruida por algunas descarriadas apuestas en títulos derivados llamados “credit default swaps” - Seguros contra Defaults Crediticios, o CDS en inglés. Es una historia que no leerá en ninguna otra parte.)
Por Shah Gilani Shah
MoneyMorning.com 22-9-2008
No hay nada de malo en el corazón de las unidades de negocio de American internacional Group Inc. (AIG). Nada en absoluto. Lo que hizo implosionar al venerable gigante del seguro fue una acumulación de apuestas mal colocadas en CDS.
Según las mejores estimaciones de la Asociación Internacional de Swaps y Derivados (ISDA) y el Banco de Colocaciones Internacionales (BIS), a menudo referido como el banco central de los bancos centrales, el valor estimado de los CDS es de unos 62 billones de dólares o 35 billones de libras esterlinas a una tasa de cambio de u$s 1.78.
Un CDS es similar a una póliza de seguro. Es un derivado financiero que un titular de deuda puede usar para cubrirse contra la falta de pago por parte de un deudor corporativo o soberano. Pero un CDS también pueden utilizarse para especular.
Una subsidiaria de AIG escribió seguros en forma de CDS, lo que significa que ofrecía a los compradores protección asegurada contra pérdidas en deudas y préstamos de parte de los prestatarios, al tono de 447 mil millones de dólares. Pero la mezcla fue tóxica. También vendieron seguros sobre esotéricos pools de títulos respaldados con activos – valores como Obligaciones de Deuda Colateralizada (CDOs en inglés), pools de hipotecas subprime, pools de hipotecas Alt-A (alternativas a las "prime" o tipo A), pools de hipotecas prime y obligaciones de préstamo colateralizadas. La subsidiaria recaudó un montón de ingresos de primas y sus ingresos eran sólidos.
Cuando se derrumbó el mercado inmobiliario, los precios implosionados de las viviendas resultaron en crecientes ejecuciones. Los pools de hopitecas que AIG aseguró comenzaron a caer en valor. Además, la crisis crediticia comenzó a tener secuelas en los préstamos apalancados y vio crecientes pérdidas en los pools de préstamos que había asegurado. En 2007, la compañía empezó a sentir un serio calentamiento.
Desde sus humildes comienzos en China en 1919 – a través del mandato de 40 años del CEO Maurice R. “Hank” Greenberg, que finalizó ignominiosamente para Greenberg en 2006 – AIG creció agresivamente. Greenberg creció y diversificó al gigante asegurador, en última instancia acumulando un balance de un billón de dólares.
Pero no todo fue Kosher. En un esfuerzo por mitigar a los analistas y mantener el apalancamiento, la empresa entró en transacciones fingidas para afectar la apariencia en su hoja de balance de los 500 millones de dólares de reservas de préstamos perdidos, que los analistas habían estado cuestionando que anteriormente estaban disminuyendo. El resultado fue una acción ejecutiva de la SEC (Securities and Exchange Commission) en 2006, un acuerdo de 1.600 millones de dólares y la remoción de Greenberg. Greenberg todavía está disputando cargos civiles relacionados con sus acciones en la firma.
A medida que progresaba el 2007, así tambien las pérdidas en los libros de AIG y en los CDs. Una vez más, parece que AIG intentó “administrar” el problema mediante maniobras de Contabilidad. En febrero pasado, por ejemplo, AIG dijo que “su auditor había encontrado una debilidad material en su contabilidad.” No había estado valuando correctamente su pasivo en CDO y las amortizaciones relacionadas con los swaps. Las pérdidas se revelaron como excediendo los 20 mil millones de dólares a través del primer trimestre de este año. La SEC está de nuevo investigando, al igual que los fiscales penales en el Departamento de Justicia y la Fiscalía de EE.UU. en Brooklyn.
Después de amortizar activos contra ganancias en otros lugares, AIG había contabilizado pérdidas acumulativas de 18 mil millones de dólares durante los últimos tres trimestres. En febrero, AIG publicó 5.300 millones de dólares en colaterales contra contratos de CDS que había suscripto. En abril, AIG tuvo que contabilizar un adicional de 4,4 mil millones de dólares en colaterales. Cuando las agencias de calificación Standard & Poor’s, Moody's Investors Service y Fitch Ratings Inc., redujeron la calificación de la empresa el pasado lunes a la noche, desencadenó un pedido de 14 mil millones de dólares adicionales como colaterales contra los CDS de AIG.
La compañía no tenía el efectivo.
De hecho, la necesidad desesperada de efectivo colateral encima de las crecientes pérdidas en los "activos" CDO almacenados en el balance de la empresa exigió una infusión masiva de capital. Eso es lo que le sucedió a AIG.
Pero una vez más, está la historia – y la historia detrás de la historia.
Hay un problema – un problema intrínsecamente sistémico – y tiene que ver con cómo las inversiones estructuradas como CDOs particionados, los valores con respaldo en hipotecas residenciales (RMBS), los valores con respaldo en hipotecas comerciales (CMBS) y los CDS sobre ellos y sobre las deudas y préstamos corporativos son realmente valuados.
Individualmente, los CDOs son difíciles de valuar. Baste con decir que la leyenda dice que para construir el flujo de pagos de una primera partición de un CDO de tres partes (el tipo más simple de CDO) le llevó a una supercomputadora de Cray Inc. 48 horas. Ahora intente y valúe el CDS sobre ellos!
Debido a que hay tantos valores individuales diferentes de CDO, y debido a que hay tantos CDS en tantos de estos CDOs, y tantos swaps de deudas y préstamos individualmente referenciados, que la única forma de valuarlos en un portfolio es la indexación.
Exactamente, hay índices y adivine qué? Puede comercializar los índices! Markit Group Ltd., de Londres, construye y administra la familia de CDX, ABX, CMBX y LCDX de índices de CDS. Investopedia tiene un pequeño tutorial decente.
He aquí el problema: si usted posee una cartera de CDOs y la única manera de valuarlos (o, al menos, de desarrollar una valuación que otros razonablemente puedan respetar), es mirarlos a través del prisma de un índice de CDS sobre ellos, usted está a merced del índice. Su cartera, sus valores no puede que no sean tan malos, pero realmente puede no saberlo basado en análisis de duración de las hipotecas y casos de ejecución hipotecaria que no puede calcular. Entonces valúa, o mark-to-market (a valor actual de mercado), contra el índice más cercano.
Aquí está el asunto. ¿Qué ocurre si otros especuladores están haciendo "short-selling" – es decir, apostando en previsión de que ese índice baje? ¿Qué ocurre si grande cobertores de cartera están haciendo short-selling del índice para cubrir la cartera que no pueden vender porque nadie la comprará – porque nadie sabe cuánto vale?
Es una locura. Y se está poniendo peor.
Qué ocurre si usted está manejando una empresa rentable que necesita pedir dinero prestado, pero los CDS (las apuestas contra su capacidad de pagar su deuda) son caros en virtud del miedo y la codicia de los especuladores, de modo que si algún banco mira en cuánto se está negociando la valuación de los CDS sobre su deuda, le dice: “Lo lamento, pero no podemos prestarle dinero porque el mercado de CDS piensa que usted es una mala apuesta.”
No consigue el préstamo. No puede construir su fábrica; no puede producir y no tiene nada para vender. El resultado: ahora realmente se está quedando fuera del negocio. ¿Es esto una profecía auto-cumplida?
Considere esto: el lunes último, mientras AIG inicialmente estaba buscando 20 mil millones de dólares en capital y realmente los tenía en la mano (en virtud de un acuerdo con los reguladores de seguros de Nueva York), los comerciantes estaban pujando en alza los CDS contra la deuda y préstamos de AIG tan denodadamente que, según las primas de seguro que los negociantes estaban realmente pagando por el default de los seguros de AIG... la compañía ya estaba muerta. ¿Auto-Cumplida?
Los CDS están creando una espiral descendente en los mercados de capitales, empujando hacia arriba el costo del capital y dejando afuera a toda clase de prestatarios. Y estas apuestas especulativas ejecutadas frenéticamente están socavando todos los esfuerzos del Departamento del Tesoro y de la Reserva Federal de Estados Unidos para “licuar” el sistema. Si esto se mantiene, el mercado de CDS podría hundir la economía estadounidense en una recesión/depresión que hará parecer a la Gran Depresión como un día en la playa.
¿Alguien tiene una toalla?
