La verdadera razón de la Crisis Financiera Mundial... La Historia de la que Nadie está Hablando
(Parte 1 de una serie de tres mirando cómo los llamados derivados de "seguros contra defaults crediticios" podrían generar un derumbe de los mercados mundiales de capitales.)
Por Shah Gilani
MoneyMorning.com 18-09-2008
¿Está usted traumatizado? ¿Se está preguntando qué es lo que realmente está ocurriendo en el mercado? La verdad es probablemente más alarmante que incluso sus peores temores. Y sin embargo, no oirá de ella en ningún otro lugar porque "ellos" no le pueden decir. "Ellos" son la Reserva Federal de Estados Unidos y el Departamento del Tesoro, y no pueden decirle a Ud. lo que realmente está ocurriendo porque no hay nada que ellos pueden hacer al respecto, excepto lo que han estado tratando de hacer - añadir liquidez.
A la tasa de cambio de ayer (miércoles), 35 billones de libras esterlinas eran equivalentes a 62 billones de dólares. De acuerdo a la Asociación Internacional de Swaps y Derivados (ISDA en inglés), u$s 62 billones es el valor teórico valor de los seguros por defaults crediticios (Credit Default Swaps - CDS en inglés) que hay afuera, en algún lugar, en el mercado.
Esta no es la primera vez que Money Morning ha advertido a los lectores acerca de los peligros de los seguros de defaults crediticios. Y no será la última.
La Génesis de un Boom de Derivados
A mediados de los '80, al llegar a Nueva York desde Chicago con una extensa experiencia en comercializar opciones y futuros (los derivados originales), me ofrecieron un trabajo en lo que entonces era Citicorp (hoy Citigroup Inc.). La oferta era para un puesto básico en el flamante grupo de swaps y derivados OTC (over-the-counter: extrabursátiles, lo que significa que no se comercializan en la bolsa). Cuando pregunté cuál era el objetivo económico de los swaps, la respuesta volvió: "para ganar dinero para el banco".
Rechazé la posición.
Solía ser que los reguladores y legisladores habían exigido medidas teóricas, empíricas y cuantitativas de la eficacia de los nuevos instrumentos negociables siendo propuestos para intercambios. ¿Cuál es su finalidad? ¿Cómo beneficiarán a los mercados de capitales y a la economía? Y, ¿qué garantías acompañarán su introducción?
Ya no más. A principios de los '90, a fin de cubrir sus riesgos en préstamos, los banqueros de JPMorgan & Co. (ahora JP Morgan Chase & Co.) idearon los seguros de defaults crediticios.
Un seguro de defaults crediticios es, esencialmente, un contrato de seguro entre un comprador de protección y un vendedor de protección cubriendo un bono o préstamo específico de una corporacióno o de un estado. Un comprador de protección paga una suma inicial y primas anuales al vendedor de protección para cubrir cualquier pérdida del valor nominal del bono o préstamo.
Normalmente, el seguro es por cinco años.
Los seguros de defaults crediticios son contratos bilaterales, significando que son contratos privados entre dos partes. Los CDSs están sujetas sólo a la garantía y al margen acordado por el contrato. Se comercializan en forma extra-bursátil, generalmente por teléfono. Están sujetos a la reventa a otra parte dispuesta a entrar en otro contrato. Más increíblemente, los CDSs están sujetos al "riesgo de la contraparte".
Si la parte que prevee la protección del seguro - una vez que ha recogido su pago inicial y las primas - no tiene el dinero para pagar al comprador asegurado en caso de una cesación de pagos (default) que afecte al bono o préstamo referenciado (piensen en los fondos de cobertura - hedge) o si la "aseguradora" va a la quiebra (Bear Stearns estuvo casi allí, y American International Group Inc. - AIG - estuvo casi allí) el comprador no está cubierto - punto. Los pagos de las primas desaparecieron, al igual que el seguro contra el default.
Los seguros de defaults crediticios son instrumentos no estandarizados. De hecho, técnicamente no son verdaderos títulos en el sentido clásico de la palabra respecto a que no son transparentes, no se negocian en ningún mercado, no están sujetos a las actuales leyes sobre títulos y no están regulados. Están, sin embargo, en riesgo - todos los 62 billones de dólares (la mejor estimación del ISDA).
Fundamentalmente, este tipo de derivado sirve un propósito real - como dispositivo de cobertura. Los reales tenedores, o acreedores, de préstamos y bonos corporativos o soberanos pendientes podrían buscar un seguro para garantizar que las deudas les sean reembolsadas. Ese es el objetivo económico del seguro.
Lo que ha ocurrido, sin embargo, es que los especuladores de riesgo que querían exposición a ciertas clases de activos, varios bonos y préstamos, o pools de valores tales como títulos respaldados por hipotecas residenciales y comerciales (sí, esos mimos títulos respaldos en hipotecas subprime sobre las que usted ha estado leyendo - MBS en inglés), pero que realmente no eran propietarios de los créditos subyacentes, ahora tenían un medio por el cual especular con ellos.
Si usted cree que la XYZ Corp. está en problemas y que no será capaz de pagar a sus tenedores de bonos, puede especular comprando, y pagando primas por, seguros de default crediticios sobre esos bonos, que le pagarán toda la cantidad nominal de los bonos si realmente entran en cesación de pagos. Si, por el contrario, cree que XYZ Corp. está yendo bastante bien, y sus bonos son tan buenos como el oro, usted puede ofrecer un seguro para un amigo especulador, quien tiene una opinión opuesta a la suya. Esto significa que esencialmente usted está especulando que los bonos no "defaultearán". Usted espera que recaudará, y conservará, todas las primas y nunca tendrá que pagar el seguro. Es pura especulación.
Los seguros de defaults crediticios no son diferentes a que yo asegure su casa, no con usted, sino con otra persona totalmente sin conección con su casa, de modo que si su casa es arrasada en el próximo huracán me pagan su valor. Estoy especulando con un evento. Estoy haciendo una apuesta.
La mala noticia es que hay peores apuestas allá afuera. Hay seguros de defaults crediticios escritos sobre valores de hipotecas subprime. Es suficientemente malo que estos pools de hipotecas subprime que los bancos, bancos de inversión, compañías de seguros, fondos de cobertura y otros compraron estaban sobre-calificados y acabaron cayendo precipitadamente de valor al tiempo que las ejecuciones de las hipotecas subyacentes en los pools aumentaban.
Lo que es aún peor, sin embargo, es que los especuladores vendieron y compraron billones de dólares en seguros sobre que estos pools defaultearían o no! Los vendedores de este seguro (AIG es un ejemplo) están siendo asesinados al tiempo que los defaults siguen aumentando sin un final en vista.
Y aquí es sólo donde comienza la historia.
La bomba de tiempo
Lo que está ocurriendo tanto en los mercados crediticios como en los bursátiles es el resultado directo de lo que se está desarrollando en el mercado de los CDS. La Fed no podía dejar que Bear Stearns entrara en quiebra porque - y sólo porque - los billones de seguros de defaults crediticios en sus libros contables serían borrados. Todos los bancos e instituciones que tenían seguros escrito por Bear no serían capaces de decir que no estaban más asegurados o cubiertos y que tendrían que amortizar miles y miles de millones de dólares en pérdidas que han estado llevando a valores más altos porque podrían decir que estaban asegurados por esas pérdidas.
El riesgo de la contraparte al que todos los socios comerciales de Bear estaban expuestos era tan vasto y profundo, que si Bear entraba en quiebra harían falta años para aclarar el riesgo y las pérdidas. Esa era una opción insostenible.
La Fed tenía que salvar a Bear Stearns.
Lo mismo le acaba de ocurrir a AIG . No se confundan, no hay nada malo con las filiales de seguros de AIG - absolutamente nada. De hecho, la Fed sólo formuló el mejor negocio en su historia al salvar a AIG y obtener patrimonio, garantías y cargar al gigante asegurador con siete puntos por sobre la tasa ofrecida interbancaria de Londres (LIBOR en inglés) sobre esos 85 mil millones de dólares!
Lo que le sucedió a AIG es simple: AIG se puso codicioso. AIG, al 30 de junio, había escrito 441 mil millones de dólares de swaps sobre bonos corporativos, y peor aún, sobre títulos respaldos en hipotecas. Mientras el valor de estas entidades aseguradas de referencia caía, AIG tuvo masivas amortizaciones y además tuvo que poner más garantías. Y cuando sus calificaciones se degradaron el lunes por la noche, la empresa tuvo que poner aún más garantías, que no tenía.
En suma, lo que ocurrió en una pequeña filial corporativa de AIG derrumbó la mayor compañía de seguros del mundo.
Pero hay más - mucho más. Estos instrumentos están provocando muchas de las amortizaciones masivas en los bancos, bancos de inversión y compañías de seguros. Saber todo lo que esto significa para los fondos de cobertura, los mercados de crédito y el mercado de valores es clave para comprender dónde podría terminar esto y cómo.
El resto de la historia será iluminada en las próximas dos cuotas. A continuación: un examen del colapso de AIG, seguido de un vistazo a cúan mal podrían ponerse las cosas, y lo que podemos hacer para corregir el problema en mano. Así que manténganse atentos.
